来源：会诊IPO众合资本
沛城科技一开始的IPO目标是上交所主板。
2023年9月，沛城科技与国泰君安证券签订上市辅导协议，并获深圳证监局同意辅导备案申请。彼时，公司瞄准了上交所主板。然而，2024年12月，沛城科技公告，IPO目标改为北交所。
深圳市沛城电子科技股份有限公司正试图向北交所发起冲刺，但第二轮审核问询函却像一面照妖镜，映出了这家公司光鲜外表下的诸多疑点。在这份长达218页的回复文件中，监管层连珠炮似的提问，直指业绩波动、客户稳定性、募投必要性等核心问题。
公司试图用详实的数据和行业分析为自己辩护，但细读之下，那些看似完美的解释背后，却藏着令人玩味的商业逻辑。
01 业绩过山车式波动，抗风险能力不强。
沛城电子的业绩表现堪称一部跌宕起伏的商战剧。根据招股书披露，2022年至2025年上半年，公司电池电源控制系统业务收入分别为3.89亿元、4.72亿元、4.01亿元和3.72亿元（2025年1-6月）。
这一数据呈现出一个明显的 “增长-下滑-反弹”的V型曲线（文件第4页）。尤其值得注意的是，2025年上半年收入同比暴增123.78%，而就在前一年，这项业务还处于15.13%的下滑通道中。
对于这种剧烈波动，公司将其归因于 “下游市场需求轮动”。欧洲市场补贴退坡导致需求疲软，而非洲、东南亚等新兴市场则迅速崛起（文件第24-25页）。这种解释听起来合理，却让人不禁想问：一家公司的业绩如此紧密地跟随区域政策起舞，其抗风险能力究竟如何？
更令人玩味的是，公司的业绩变动与同行业公司并不完全同步。2024年，当派能科技、艾罗能源等户用储能领域上市公司收入平均变动率为-17.46%时众合资本，沛城电子却实现了6.73%的正增长（文件第12页）。
这种逆势而上的表现，是公司竞争力的体现，还是财务数据的精心编排？
02 中小客户数量占90%
翻开沛城电子的客户名单，你会发现一个有趣的现象：大客户寥寥无几，中小客户遍地开花。报告期各期，销售收入在100万元以下的客户数量占比始终维持在90%左右（文件第26-27页）。
2025年上半年，这类客户达520家，却只贡献了15.93%的收入。这种客户结构在行业内并不常见。以户用储能为主要应用领域的派能科技、艾罗能源、固德威等公司，前五大客户收入占比均呈现逐年下降趋势，但仍保持在25%以上（文件第16页）。
沛城电子的前五大客户收入占比已从2022年的43.86%降至2025年上半年的30.69%（文件第16页）。客户分散化是一把双刃剑，一方面降低了依赖单一客户的风险，另一方面也增加了管理成本和信用风险。
公司在回复中自豪地宣称 “累计服务客户数量达2，500家以上”（文件第9页），但真正的问题是：这些客户中有多少是可持续的？报告期内，公司元器件应用方案业务存在部分客户转直供的情况，如浙江凯耀照明、上海飞科电器等（文件第44页）。
虽然公司声称这类情况 “不具有普遍性”，但依然暴露出其与客户关系的脆弱性。当客户规模壮大后，往往会寻求与原厂直接合作，沛城电子作为中间分销商的价值何在？
03 BYD退货事件后，BYD逐步退了前五大客户，2023年第一大客户科士达退出前五大客户。
2023年，公司向比亚迪供应的IGBT产品因参数不匹配出现质量问题，引发退货退款事宜，涉及金额682万元。根据公司与供应商华润微的协议约定众合资本，该质量问题源于华润微提供的产品本身，相关投诉与赔偿责任由其承担，最终沛城科技、比亚迪与华润微三方签署确认书互不追责。
尽管公司强调该事件未对原有产品合作产生重大不利影响，但比亚迪的采购规模仍持续收缩。《招股书》显示，比亚迪对沛城科技的采购额从2022年的9029.89万元（占比10.62%）逐年降至2024年的3806.91万元（占比 5.19%），2025年前三季度销售额进一步缩减至1000万元，彻底退出前五大客户名单。
04 被长风智能索赔208万，2024年滞纳金16.53万与其他10.69万应该披露具体原因，列如是否是补税？
公司与陕西长风智能科技有限公司存在产品质量诉讼。因提供的电池管理系统产品未能匹配终端客户需求，沛城科技在一审、二审中均败诉，最终支付赔偿款及违约金约208万元。另一合规瑕疵是子公司深圳沛盛曾存在“超环评备案产能生产”的情况。尽管公司辩称系“产能预计不足”所致并已完成整改备案，但该行为本身已违反环保法规。
05 董秘兼财总姜泽芬女士简历有误
招股书披露，姜泽芬女士，1995年至1998年，担任四川保宁制药有限公司会计；1998年至2007年，担任亚捷电子（深圳）有限公司会计；2007年至 2023年，先后担任沛城有限会计、财务总监；2023年至今，担任公司财务总监、董事会秘书。
姜总其中1995年至1998年，担任四川保宁制药有限公司会计，天眼查显示，这家公司成立时间为1999年，而也没有其他关联公司，这说明直到姜泽芬女士离职的时候，这家公司都还未成立，不知道保荐机构国泰海通是否有进行核查，两位保荐代表人王先权和魏雄海的工作是否到位。
04 募投产能消化存疑
沛城电子本次上市拟募集资金5亿元，其中2.94亿元用于电池与电源控制系统产能提升项目，1.44亿元用于研发中心建设项目，6，200万元用于补充流动资金（文件第51页）。
这一募投计划背后，隐藏着公司生产模式的重大转变。目前，公司采用 “自主生产+外协生产” 相结合的模式，SMT（表面贴装）、DIP（插件）等工序部分委托外部厂商完成。募投项目达产后，公司将完全转为自主生产模式，自有产线总产能达到199.35万件（套）（文件第52页）。
这种转变的合理性存疑。报告期内，公司外协生产的平均单板加工价格与自主生产的平均单板加工成本相差无几（文件第53-54页表格）。公司解释称，自主生产在大板、小板产品上均具有成本优势，但这一优势是否足以抵消巨大的资本投入？
更令人担忧的是产能消化问题。募投项目达产后，公司产能将大幅提升，但2024年公司电池电源控制系统销量仅为96.44万件（套）（文件第94页）。按照行业平均增长率测算，公司预计到2030年销量可达575.28万件（套），远超产能（文件第94页）。
这一乐观预测基于储能行业34.67%的平均增长率（文件第93页表格），但行业增速能否持续？公司市场占有率能否保持？这些都是未知数。
04 研发PCS和EMS，是在阳光电源、固德威等巨头虎口夺食
研发中心建设项目计划新增研发人员110人，研发人员薪酬投入4，765万元（文件第104-105页）。这一规模不可谓不大，相当于公司现有研发人员数量的55.56%。
这些新兵将被分配到14项研发课题中，涵盖单节AFE无线BMS、氮化镓BMS、钠离子电池BMS等前沿领域（文件第76-79页）。公司雄心勃勃地想要实现 3S（BMS+PCS+EMS）一体化布局，从单一部件供应商向系统解决方案提供商转型。
这种战略转型听起来美好，但现实可能骨感。公司目前在储能BMS领域有一定积累，但PCS（储能变流器）和EMS（能量管理系统）却是相对陌生的领域。研发中心建设项目拟研发的50KW工商业储能PCS、三相15KW储能逆变器等产品（文件第78页），需要面对阳光电源、固德威等已建立牢固市场地位的竞争对手。
更让人担忧的是研发效率。截至2025年6月末，公司研发人员198人，在研项目18项，单个项目平均投入11人（文件第104页）。而募投项目计划每个研发项目平均投入仅8人，这种配置能否支撑起如此广泛的技术攻关？
文中文件是指：关于深圳市沛城电子科技股份有限公司 向不特定合格投资者公开发行股票并在 北京证券交易所上市申请文件 第二轮审核问询函的回复
https：//www.bse.cn/disclosure/2025/2025-12-12/1765544775_410895.pdf
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责任编辑：杨赐 众合资本
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